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男士创业先锋JR879:执一资本副总裁谢晨星

2016-6-9 09:36| 发布者: 大都督网| 查看: 4893| 评论: 0|原作者: 谢晨星

摘要: 执一资本副总裁谢晨星就早期创业投资如何做行业研究进行了深度的剖析与讲解。

NO.CYXF1-878;参考时间2015年12月;原作者:谢晨星

执一资本副总裁谢晨星
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谢晨星从事早期创业投资工作三年有余,在天使基金、VC、PE都分别工作过一段时间,负责过十余个行业的投资研究工作,深感于各阶段投资方法论的差异,也体会到其中的共性,写过不少行研报告,不乏几篇在业内影响广泛,一直想系统性的梳理一下早期投资的行业研究方法,趁着最近略有时间,草草落笔。

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早期资本定义

1,早期【天使轮】,十万-百万,关键节点(想法,产品),风险收益100X,投资视角(人、产品),方法轮(投人),研究方法(Bottom-up)

2,中期【VC】,百万-千万,关键节点(用户验证),风险收益10X,投资视角(团队、产品、市场),方法轮(投赛道&团队),研究方法(Both)

3,晚期【PE】,千万-亿,关键节点(财务验证),风险收益X,投资视角(市场、财务、资本),方法轮(资本运作),研究方法(Top-down)

一级市场投资大体可分为三个阶段,初创期、成长期和成熟期,有四个权重指标贯穿其中:团队、产品、市场、财务。而根据各个阶段、各个基金偏好权重不同。

团队,背景是否资深,搭配是否合理,是否有足够商业经验和行业资源,是否具备管理大规模、高增速团队的能力。

产品,漏斗模型中各项数据是否良性,是否比同类竞品有竞争力,用户体验是否做到极致,模式是否能够快速复制。

市场,是否到达爆发点,存量、增量是否够大,互联网渗透率、市场集中度、市场化率是否会快速提升。

财务,GMV,ARPU,付费率,复购率,各项财务指标等等,未来能否建立商业模式。

早期投资的视角主要在团队、产品上,而中后期投资的关注点主要在市场和财务上。但是,一个优秀的VC需要兼具这两种视角,既能和创业者交流技术架构、产品逻辑,又能分析行业大势、搞定资本运作,同样在做行业研究时也要兼顾把握微观与宏观视角。

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研究步骤

当开始涉足研究一个行业时,不妨以这五步循序渐进:

1、查找、阅读相关报告,尽一切手段渠道搜集汇总行业信息;

2、对该行业资深从业者、相关机构投资者、媒体、产业链上下游,甚至竞争对手进行深度访谈;

3、梳理出产业链结构,以及行业上下游价值链;

4、匡算出该行业的核心数据,包括市场规模、增速、竞争集中度等。

5、保持持续追踪,定期复盘。

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一、查找、阅读相关报告

相关报告、数据的搜集一般可通过以下十个渠道:

1、咨询公司,如易观、艾瑞等,研究一般较为全面,但需确认数据真实性,并作独立判断;

2、数据公司,如友盟、AppAnnie等,数据准确性、实时性较高,但需对数据做再加工;

3、媒体网站,如36氪、199IT及一些行业媒体等,一般较为综合、及时,观点突出,可用性高;

4、业内公司,如百度、腾讯、阿里等,数据极有价值,但数据源较为片面,观点一般带有偏向性,可做部分参考。

5、上市公司文件,包括招股书、年报、季报等,信息量极大,关键数据极具价值,但时效性低、碎片化,需要汇总整理并做深度解读;

6、行业协会,如中国汽车流通协会、中国茶叶流通协会、国际唱片业协会等,其所发布的报告一般较为翔实全面,可靠性高;

7、券商行研,查阅方便,可读性高,但一般不够全面、较为偏颇,一二级市场差异较大,需要做独立判断;

8、政府部门,如国家统计局、对口管理部门等,数据偏宏观,可做为参考依据,但需要对其中“中国特色”部分做过滤。

9、投资机构,极其稀有,真正面向创业投资实战,每一份后面都是上亿资金和十数年的经验。

10、自采数据,比如笔者当年手工采集各大团购网站每日公开交易额数据,以及各应用市场APP下载量数据等。

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二、深度访谈

访谈对象:1资深从业者2相关投资机构3行业媒体4产业链上下游5竞争对手

阅读再多的报告也不等于真正能懂一个行业,报告越读越多,疑问也只会越攒越多,而只有真正到一线去做访谈,与创业者做深度沟通交流,才能查缺补漏消灭所有疑问,对行业有更深刻的理解。

可以说早期投资=无尽的访谈,而在访谈中如何提问,则是一门技术+艺术,所以不乏很多优秀的媒体人转行做投资也能成为一名优秀的投资人。

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三、建立行业框架

建立步骤:
1,厘清行业边际和细分领域
2,追踪过往投资案例
3,分析产业链上下游关系
4,竞品分析

早期投资的最大难点在于大多都是新兴领域,几乎没有成体系的研究资料。因此当读完各种报告、做完无数访谈后,需要对搜集到的所有信息进行重构,这是一个将所有的碎片化知识进行重塑的过程,并尽量用较少的维度能概括总结出行业的共性、特性,发现其中本质规律。

如二手车行业的核心是车辆资产C>B>B>C的流转顺序,因此在卖方市场环境下,如何获取优质一手车源是核心要点,其次是如何通过尽可能压缩流转链条、提升流转效率从而获取足够的价格优势,进而形成核心竞争力。

例如教育是个巨大而庞杂的产业,但有两条维度贯穿其中,其一是学生年龄,将行业天然切割为学前教育、K12、高等教育、语言教育、职业教育等板块。其二是教育的IT化进而互联网化,随着传统教育的信息化水平不断提升,衍生出各种新的教育产品和服务形态,如远程教育、智能学习、MOOC等。

例如智能硬件并不是一个严格意义上的行业,实际上涵盖了游戏娱乐、运动、健康医疗、家居甚至金融等多个产业方向。但其中仍旧有两条主线脉络可寻,一是从产品创意>设计>开模>试产>量产>分销的业务流程,二是从底层硬件>操作系统>中间件>应用的产品结构。

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四、匡算核心数据-数据驱动投资,关注内在逻辑

1、存量市场规模
2、互联网渗透率
3、竞争集中度
4、增长率
5、潜在市场规模

对于早期投资如何匡算市场数据,笔者认为这5项指标是最核心的:

1、存量市场规模,大池子才能养大鱼,中国住宅商品房2013年销售额8.1万亿,小微型企业2012年贷款规模19.1万亿,汽车行业2014年销售额3.3万亿,彩票2014年销售额3820亿。只有正确的定位在一个巨大的市场中,才有机会成长为行业巨头。

2、互联网渗透率,如在线旅游2013年渗透率7.7%,互联网彩票2013年渗透率13.6%,这代表了巨大的存量市场革新机会。

3、竞争集中度,竞争水平反映的是一个行业的成熟度,如搜索引擎市场集中度CR3=百度+360+新搜狗>98%,B2C电商CR5=京东+苏宁易购+亚马逊中国+当当+易迅>77.9%,都是高度饱和的行业。而互联网金融、互联网医疗、互联网教育等行业却仍高度分散,未来潜力巨大。但也需注意竞争集中度一方面与产业链上下游的集中度互有影响,如彩票行业CR5<5.6%是由于产品发行受足彩、体彩两中心政策限制,另一方面也与行业特征有关,to C消费型业务集中度高,to B关系型业务集中度低,互联网行业集中度高,传统行业集中度低。

4、复合增长率,增量革新的难度远小于存量革新,当一个市场仍处于CAGR>20%(如出境游和留学)、甚至CAGR>1000%(如互联网金融)的增长时,意味着创业者有源源不断的机会挑战、甚至颠覆市场中的老玩家。

5、潜在市场规模,静态即当前目标市场规模,动态即在未来若干时间之后目标市场所能达到的规模。如中国二手车市场2013年静态规模约为1525亿,未来5-10年动态规模将可达2万亿。

创业、投资最好的目标行业,是既有巨大的存量市场,又有更大的潜在增量市场,并处于快速爆发时间窗口期。如2011年的智能手机市场诞生了小米、微信、陌陌,2012年底-2013年初的手游市场诞生了乐动卓越、乐逗、艾格拉斯等,2013年中的互联网金融诞生了积木盒子、有利网等,2014年的移动互联网O2O大潮中诞生出滴滴打车、快的打车,都是在增量市场的巨大变革中大势所趋、乘风而上。

如笔者于2013年下半年通过匡算中国金融存贷市场规模和结构,推导出互联网金融的最大市场机会在于面向中低净值个人的理财需求和小微型企业的贷款需求,从而先于市场锁定相关目标公司。

如智能手机的普及,让投注、兑奖变得更为方便,因此也直接影响了彩票行业的格局。在智能手机的推动下,中国互联网彩票渗透率于2013年、2014年连续翻倍增长,未来判断将可达50%以上,由此带动了彩票宝、9188等一批专注于移动购彩产品的大幅成长。

如相较于互联网行业,传统的茶行业由于受地域分布广泛、品类众多、生产流通复杂、目标客户人群年龄偏大等因素所限,目前的市场集中度仍然非常低,CR5=13.2%,但是,一些新兴的面向年轻人的茶叶电商、互联网茶品牌正在崛起,有望成为中国的立顿。

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五、持续跟踪

包括:
1,数据监控
2,跨行业比对
3,定期复盘
4,提前预判

不是每个行业随时都处于最好的创业/投资时间窗口,因此当行业建模完成后,持续的跟踪监测是必不可少的,定期保持数据更新,对所有研究资料归档整理,以便在行业发生变化时能够先于所有人预判出趋势,提前锁定投资标的,用数据驱动投资,这就是在一级市场做行业研究的价值。

大道至简,所有的成功不过都是遵循最朴素的商业原理,是谓执一。

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NO.CYXF1-878;参考时间2016年2月;原作者:谢晨星
VC的工作,给人最深印象就是高大上,因为需要扎实、系统的专业知识和对市场、趋势的准确判断。那么投资机构到底依据什么专业知识做出判断呢?近日,执一资本副总裁谢晨星进行了分享

以下为分享内容:

今天受脉脉邀请,主要跟大家分享一下《投资机构如何评估创业项目》。我个人在VC行业从业经验4年,面试过20多家基金,访谈过大几十家基金,研究过70多家VC和企业投资部的投资历史及人员结构,大概总结了一下大部分投资机构整个的投资流程和决策依据。

从感性体验来说,任何投资判断都会受到决策者本人成长经历、背景、偏好、和体验的影响。如果对一个产品没有使用体验,或者生活环境与目标用户的生活环境脱节,就没办法做出正确的判断。比如说你要投社交就要做社交达人;要投资游戏就要做骨灰级玩家;投互联网金融,基本上国内排名前二十的这些互联网金融网站都要挨个注册,每个都要投钱进去试一试;研究智能硬件,也得买各种各样几十款智能硬件产品实际去使用、体验。这样你才能真正站在一个最终用户的角度来思考问题,这一点跟做产品经理很像。

另一个判断依据主要是理性判断。这个就比较复杂了,大体上说,我提炼出来大概有四个重要指标:团队、市场、产品、财务。这四个指标分别有不同的权重,而且它的权重值会随着一个创业项目不同的成长阶段而变化。这个评估体系不一定是唯一的框架或规则,但根据我所了解的大部分基金的做法以及从业经验来说,所有基金判断的流程都可以放进这个框架里来。

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第一个权重,首先最核心的是要判断团队,这个CEO、创业者是否聪明,是否有智慧,是否具有领导力,能管理大规模、高增速的创业团队。是否对行业有经验,还有资源。创始团队搭配是否互补,分工是否明确,这些人是否经过了时间的充分磨合,利益的分配机制即股权结构是否合理。

我从业的这些年有一些印象比较深刻的创业者,正面的例子有36氪的CEO刘成城。这个人是我大学同学,他做事情持之以恒。36Kr已经做了5年半,最早从创业IT博客开始,其实成长是很慢的。但是它每一年成长一点,连续干了5年,最终变成了一个有一定体量的创业公司。另外,像互联网金融领域积木盒子的CEO董骏,他的工作经历背景并不是很突出,但他们这个团队很有意思的一点是合伙人制度。现在积木盒子应该有8到9名合伙人,每个合伙人负责一个领域,这些人在每个领域工作能力都非常强,都很资深,形成一个很好的互补。其实CEO本身可以不知道很多东西,但他通过团队合伙人会被极大的提升。有利网的CEO刘雁南就是顶级聪明的一个人,更牛逼的地方在于他创业的时候能把他以前在TPG的老板挖过来做COO。还有人人车CEO李健,非常聪明,在整个市场很困难的情况下能够持续去突破。

还有一些反面例子,比如说去年有一个做汽车服务的产品,也拿到了顶级基金的投资,但它现在发展并不好。为什么呢?因为CEO拿到投资后只给他最早的联合创始人一点点期权。他的合伙人都很失望,最后都陆续离开了。这种公司的发展前景肯定不会太好的。另外,我印象蛮深的还有前几年碰到过的国内做移动互联网手机工具产品的公司,CEO是一个人,他没有一个很好的合伙人能跟他互补,造成CEO一人独大,非常强势。这种创业团队的问题在创业初期体现不出来,但是很容易在发展到中期时进入瓶颈。我们总会说给创业者评级,S级的创业者基本上都曾经有过创业经历,创业的公司被高价并购了,但是这个公司没能上市,他就憋着一口气一定要做出一家上市公司。这里面比较典型的有小米雷军,途家网罗军。

其次,还有A类创业者,指像BAT这些一线创业互联网公司的高管。他们经历过几轮内部创业或有过创业经验,比如人人车李健就属于这种背景,之前在百度做了七年高级产品总监,负责过百度内部好多条产品线,后来在58同城做产品副总裁。这种创始人有很强的行业经验,也有很好的商业判断,还有管理能力、执行力,还有很多以前的手下愿意跟着他一起来创业。

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第二个权重:市场

主要是宏观层面,是否到达爆发点,存量、增量是否够大,互联网渗透率、市场集中度、市场化率是否会快速提升。

这里面又分了很多细节指标。

1、存量市场规模:大池子才能养大鱼,比如中国的住宅商品房2013年销售额是8.1万亿,小微企业2012年的贷款规模19.1万亿,汽车行业2014年销售额有3.3万亿,卖了2349万辆车。只有正确定位在一个巨大的市场,才能成长为一个行业的巨头。

2、互联网的渗透率:比如在线旅游,2013年的渗透率7.7%,互联网彩票2013年的渗透率13.6%,这代表了巨大的存量市场革新机会,包括移动互联网就会有能够变革的机会。

3、竞争的集中度:竞争水平反映的是一个行业的成熟度,如搜索引擎市场集中度CR3=百度+360+新搜狗>98%,B2C电商CR5=京东+苏宁易购+亚马逊中国+当当+易迅>77.9%,都是高度饱和的行业。而互联网金融、新车二手车电商集中度低,余额宝2015年6000亿,中国居民存款50万亿,中国汽车销售行业4S店CR10=10%,未来潜力都巨大。但也需注意竞争集中度一方面与产业链上下游的集中度互有影响,也与行业特征有关,to C消费型业务集中度高,to B关系型业务集中度低,互联网行业集中度高,传统行业集中度低。

4、复合增长率:增量革新的难度远小于存量革新,当一个市场仍处于CAGR>20%(如出境游和留学)、甚至CAGR>1000%(如互联网金融)的增长时,意味着创业者有源源不断的机会挑战、甚至颠覆市场中的老玩家。

5、潜在市场规模:静态即当前目标市场规模,动态即在未来若干时间之后目标市场所能达到的规模。如中国二手车市场2013年静态规模约为1525亿,未来5-10年动态规模将可达2万亿。

6、政策环境:一线VC和聪明的创业者都是政策厌恶型,不将团队的青春、股东的付出押注在某个所谓的政策、政府关系上。如金融、教育、医疗等行业,就受政策波动影响比较大。

创业、投资最好的目标行业,是既有巨大的存量市场,又有更大的潜在增量市场,并处于快速爆发时间窗口期。如2011年的智能手机市场诞生了小米、微信、陌陌,2012年底-2013年初的手游市场诞生了乐动卓越、乐逗、艾格拉斯等,2013年中的互联网金融诞生了积木盒子、有利网等,2014年的移动互联网O2O大潮中诞生出滴滴打车、快的打车,都是在增量市场的巨大变革中大势所趋、乘风而上。

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第三个权重:产品

产品主要是从微观层面上关注漏斗模型中各项数据是否良性,是否比同类竞品有竞争力,用户体验是否做到极致,模式是否能够快速复制,技术是不是有领先性。移动互联网产品主要看下载、激活、注册、MAU(月活)、WAU(周活)、DAU(日活)、日启动次数、日使用时长、广告游戏ARPU、付费率、变现效率等,电商主要看PV、UV、注册、购买、客单价、毛利率、净利率、复购率、GMV等,互联网金融主要看访问用户数、注册用户数、投资用户数、投资额、续投次数、日月投资总额、余额等。

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第四个权重:财务指标

主要关注资产负债表、利润表和现金流量表,重点关注月支出成本、月收入、净利润、盈亏平衡点,未来能否建立稳固的商业模式,估值合理性等。

总体来说,在创业不同的阶段或者投资不同的阶段,各个机构有不同的投资偏好,这四个指标的权重不一样。

天使投资阶段,团队70%,市场、产品各有浮动,财务0。

A轮阶段,团队50%,市场、产品大概各20%,财务10%以下。

成长期,团队权重持续下降,财务权重上升。比如说IPO的项目很重要的关注点是营收和净利润的增长。

关于投资机构具体的技术性的投资判断的分析就是以上的这些。

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另外我再简单给大家分享一下从一个VC的观点来看,中国有哪些创业和投资的机会。我个人把这个机会从宏观上分为三种:技术变革,市场演进,政策红利。

1、技术变革:从桌面互联网到移动互联网,从data center到cloud computing,诞生了工具、社交、搜索、游戏、在线广告、VR、人工智能等领域,都属于技术驱动型机会,这点上全球市场共通,以硅谷为主导。

2、市场演进:核心逻辑是随着一个国家社会经济的发展,GDP和人均收入的增长,信息流、物流、资金流效率的提升,消费者的消费形态和消费行为发生变迁,对于商品质量、服务体验产生出更高的需求而衍生出的机会。如跨境电商,O2O,连锁服务业,出境旅游,影视文化消费,汽车后市场等。

具体行业变迁也会衍生出创业机会,如2014年互联网金融重在资金端,2015年下沉自营资产端,2016年关注不良资产处置。

3、政策红利:中国改革开放三十多年,大部分民营经济都经历了从政策上“严厉禁止”到“灰色寻租”再到“合规洗白”的过程。在这个过程中不断逐步释放出投资机会,无数企业家游走于政策刀刃之上。即使是技术驱动极强的智能手机行业,2011年在中国全面爆发的原因除了CPI暴涨对新兴产业的刺激,另一个隐性原因还在于对工信部、泰尔实验室关于行货手机预装wifi禁止入网政策的突破。就TMT领域来说,从已放开的在线支付、在线影视、汽车代驾、打车、互联网金融、互联网彩票,到尚待开放的在线教育、在线医疗等等,都属于政策驱动型机会,都离不开对于政策的理解判断。

放在时间轴来看,中国仅近三年就经历了移动互联网、手机游戏为代表的移动内容产业、互联网金融、O2O、汽车后市场等一波又一波的机会,在GDP继续保持中高速增长的宏观背景下,中国经济的未来仍蕴含有巨大的潜能,存在众多产业投资机会。

我的分享就到这里,谢谢大家!

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问答互动:

庞新泉 Bitoo 科技CEO:感谢您的分享,请问像微信这样的移动社交,在短期内甚至很长一段时期都没有明确的商业模式,如果它处于天使轮,那么投资机构是如何评估的,评估的依据是什么?

谢晨星:您这个问题很好,非常有意思。像微信这种,包括很多以前早期的桌面互联网时代的这些网站,它有大量的用户,但是商业模式并不很清晰。这个时候我们对它估值,核心看它的成长的速度。它如果保持非常高的成长速度,能够积累大量用户,并且有很强的用户黏性,就对估值有利。互联网领域的商业模式经过十几年的发展是相对比较成熟的,从最早用户流量加入广告平台来变现取得收入,到后来的手机游戏起量,可以向电商导流获得收入。所以它没有直接产生收入的时候,我们更多关注的核心就是增速,以及核算到每个用户的估值。

王奎家King 卡车之家合伙人/集团副总裁:现在的资本、核心团队、BP已有,但尚未成立公司和实现产品,这种情况下,资本是否有可能会投?

谢晨星:这个完全就看这个团队的行业能力,还有背景经验,我曾经参与过对于这样公司的投资,比如说人人车我们投的时候只有CEO一个人,我们帮着他来组建团队,探讨整个商业模式。还有APUS,做海外工具的,我们在他很早的时候只有一个idea的时候投了很多钱。

继成 创业公司联合创始人:PM要进入投行需要哪些条件或什么样的人适合做投行?

谢晨星:要进入投资行业核心还是之前要做过一些用户规模比较大的出色产品。首先要聪明,并且比较踏实、努力。比如说业内像经纬创投里面有很多投资经理都是从BAT产品线过去的。

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